PROMESA INCUMPLIDA: Con Milei la base monetaria creció en términos nominales y también aumentó en términos reales

Milei prometió emisión cero para terminar con la inflación, pero los datos oficiales del BCRA muestran que la base monetaria creció 48,4% nominal y 11,7% real interanual en diciembre de 2025. Qué dicen los números y qué queda de la promesa libertaria.

Por Celina Fraticiangi para NLI

Javier Milei hizo de la emisión monetaria uno de los grandes enemigos de su discurso electoral. Durante la campaña presidencial de 2023 prometió terminar con la emisión de pesos, cerrar la canilla del Banco Central y terminar con una práctica que, según su diagnóstico, explicaba la inflación crónica argentina. La consigna era sencilla, contundente y políticamente efectiva: el Estado no debía seguir fabricando dinero para financiar sus desequilibrios. Pero una cosa es la promesa de campaña y otra, bastante más incómoda, es lo que muestran las estadísticas oficiales cuando se examina la política monetaria de su gobierno. Los números del propio Banco Central revelan que la base monetaria aumentó 48,4% en términos nominales y 11,7% en términos reales entre diciembre de 2024 y diciembre de 2025. La proclamada emisión cero, presentada como una ruptura histórica con las políticas económicas anteriores, necesita bastante más explicación que la que ofrece el relato oficial.

No se trata de una interpretación de la oposición, de una estimación de una consultora privada ni de una cifra seleccionada por un adversario político. Los datos surgen del Informe Monetario Mensual de diciembre de 2025, publicado por el Banco Central de la República Argentina. Allí se informa que la base monetaria pasó de un promedio mensual de $27,57 billones en diciembre de 2024 a $40,92 billones en diciembre de 2025. La diferencia es contundente: casi $13,35 billones adicionales en términos nominales en doce meses. Descontada la inflación y ajustada la comparación según la metodología del organismo, la variación interanual fue positiva en un 11,7%. Es decir, no solamente había más pesos medidos en moneda corriente: la base monetaria también había crecido en términos reales.

La cifra golpea directamente sobre una de las banderas más repetidas por Milei, aunque para comprender su alcance hay que distinguir entre la emisión de dinero en sentido amplio y el financiamiento monetario del déficit fiscal. No son exactamente lo mismo. El Gobierno puede haber interrumpido determinados mecanismos de asistencia del Banco Central al Tesoro y, al mismo tiempo, registrar expansiones monetarias originadas en otras operaciones. Esa diferencia contable es relevante, pero no borra el dato central: la cantidad de dinero de emisión primaria no permaneció congelada, como podría sugerir una lectura literal de la consigna electoral. Y cuando una administración construye buena parte de su legitimidad sobre la promesa de terminar con la emisión, tiene la obligación política de explicar con claridad qué dinero se creó, por qué se creó y qué efectos tuvo sobre la economía.

La trampa de presentar la emisión cero como una realidad absoluta

Durante la campaña, Milei instaló una explicación casi excluyente de la inflación: el aumento de la cantidad de dinero por encima de su demanda. Sobre esa base, presentó la eliminación de la emisión como condición indispensable para estabilizar los precios. Una vez en el Gobierno, el ajuste fiscal y el cambio en los mecanismos de financiamiento del Estado se convirtieron en piezas centrales del programa económico. La interrupción de las transferencias tradicionales del Banco Central al Tesoro fue una modificación concreta, y corresponde reconocerla como tal. Pero convertir esa decisión en la afirmación de que ya no existe expansión monetaria es otra cosa.

El funcionamiento de una economía moderna es más complejo que una consigna. La base monetaria incluye el circulante en poder del público y los saldos de los bancos en sus cuentas en el Banco Central. Puede expandirse por compras de divisas, operaciones con el sector público y otros movimientos de la autoridad monetaria. También puede contraerse mediante operaciones de absorción de liquidez. Por eso, una evaluación profesional debe observar tanto los movimientos brutos como el resultado neto, además de distinguir la emisión vinculada con el déficit fiscal de aquella que responde a otras operaciones. Sin embargo, esa complejidad no debería utilizarse como una cortina de humo para eludir una pregunta elemental: si el Gobierno prometió que dejaría de emitir, ¿cómo explica que la base monetaria haya crecido en términos reales durante 2025?

El propio Banco Central ofrece parte de la respuesta en sus cuadros de factores de variación. En la comparación interanual de diciembre de 2025, el sector público aportó una expansión monetaria de $13,62 billones, equivalente al 49,4% de la variación de la base monetaria registrada en el cuadro. La disminución de las tenencias de Letras Fiscales de Liquidez (LEFI) representó otros $14,16 billones, mientras que el sector externo operó en sentido contractivo por $4,53 billones. Estos componentes no deben sumarse mecánicamente como si cada uno representara una emisión independiente y definitiva: forman parte de una contabilidad de variaciones que incluye operaciones con efectos diferentes. Pero sí muestran que la dinámica monetaria real fue más compleja que la imagen de una canilla definitivamente cerrada.

El dato sobre el sector público merece especial atención. No autoriza, por sí solo, a afirmar que el Gobierno volvió a financiar el déficit fiscal mediante los mismos mecanismos que había prometido eliminar. Para sostener esa conclusión habría que desagregar las operaciones y verificar su naturaleza. Lo que sí demuestra es que las relaciones entre el Tesoro y el Banco Central siguieron teniendo un peso significativo en la evolución de la base monetaria. La administración libertaria no puede presentar el funcionamiento monetario como una historia de emisión desaparecida cuando sus propias estadísticas registran movimientos de magnitud considerable.

El ajuste no congeló la cantidad de dinero

La contradicción también aparece cuando se observa la evolución de la base monetaria durante 2024. El programa de Milei comenzó con una fuerte contracción del poder adquisitivo de los ingresos, una devaluación inicial y un ajuste fiscal que afectó la actividad económica. El Banco Central reorganizó sus pasivos remunerados, dejó atrás las licitaciones de LELIQ y avanzó en la modificación de los instrumentos utilizados para administrar la liquidez. El Gobierno presentó esos cambios como una condición necesaria para terminar con la emisión endógena y construir un nuevo régimen monetario.

Pero la evolución posterior demuestra que la base monetaria no quedó inmovilizada. El informe de diciembre de 2024 registró una expansión real mensual del 2,7%, mientras que el correspondiente a diciembre de 2025 mostró un crecimiento interanual real del 11,7%, aunque también una contracción mensual real desestacionalizada del 7,6%. No existe contradicción entre ambos datos: uno compara diciembre de 2025 con diciembre de 2024; el otro mide el cambio respecto del mes anterior, corregido por estacionalidad. Precisamente por eso es importante que el debate público no se limite a una cifra conveniente para el discurso oficial.

La evolución de 2026 agrega otra pieza al análisis. El informe monetario de septiembre del BCRA indicó que la base monetaria se contrajo nominalmente $0,5 billones respecto del cierre de agosto, pero aumentó en términos reales una vez ajustada por estacionalidad. Durante los últimos tres meses, la expansión real promedio mensual fue del 1,3%. El organismo ubicó la base monetaria en el equivalente al 4% del producto bruto interno, 1,5 puntos porcentuales por encima de los mínimos registrados en 2024. El Banco Central vinculó esta dinámica con la recuperación de la demanda de dinero en un contexto de desinflación.

Esa explicación es económicamente posible y debe ser considerada. Cuando la inflación se desacelera y la población recupera confianza en la moneda, puede aumentar la demanda de pesos y resultar compatible con una expansión monetaria. Pero precisamente ahí aparece la diferencia entre la realidad económica y la propaganda: si el Gobierno ahora considera necesaria una mayor cantidad de dinero para acompañar la recuperación de la demanda, debe explicar por qué la promesa electoral se formuló como una condena general a la emisión y no como un compromiso condicionado por la evolución de la economía. No es lo mismo combatir la emisión destinada a cubrir un déficit persistente que sostener que cualquier expansión monetaria constituye, por definición, un camino hacia la inflación.

La inflación bajó, pero la factura social sigue abierta

El Gobierno tiene un argumento que no debe omitirse: la inflación mensual, que había alcanzado el 25,5% en diciembre de 2023, se desaceleró de manera significativa durante 2024. Ese resultado es relevante y sería incorrecto ignorarlo. Sin embargo, atribuir toda la desinflación exclusivamente a la emisión cero también sería una simplificación. El ajuste del gasto, la contracción de la demanda, la política cambiaria, la evolución de los precios regulados y las expectativas influyeron sobre el proceso. La política monetaria fue una parte del programa, no una explicación suficiente de cada movimiento de los precios.

Además, una menor inflación no significa que los precios hayan vuelto a sus niveles anteriores ni que los ingresos hayan recuperado automáticamente el poder adquisitivo perdido. Cuando el aumento de los precios se desacelera, los productos siguen encareciéndose, aunque a menor velocidad. Para las familias que destinan la mayor parte de sus ingresos a alimentos, alquileres, transporte, medicamentos y servicios públicos, la diferencia entre una inflación más baja y una recuperación efectiva de sus condiciones de vida es decisiva.

La discusión monetaria tampoco puede separarse del crédito y de la producción. Una economía necesita una moneda estable, pero también requiere financiamiento para las empresas, capital de trabajo, inversión y consumo. Si la estabilización se construye exclusivamente sobre la caída de la demanda y el deterioro de los ingresos, el resultado puede ser una reducción de las presiones inflacionarias acompañada de un costo social y productivo considerable. El desafío es consolidar la estabilidad sin destruir las capacidades que permiten generar empleo, sostener el mercado interno y ampliar la producción nacional.

Desde una perspectiva nacional y popular, la pregunta no es si la Argentina debe volver a una emisión descontrolada. Nadie necesita defender el desorden monetario para señalar las inconsistencias del Gobierno. La discusión es si el programa económico puede sostener una moneda confiable sin trasladar sistemáticamente el costo del ajuste a trabajadores, jubilados, pequeñas empresas, universidades, hospitales y sectores productivos. La estabilidad monetaria es un instrumento para mejorar la vida de la sociedad, no un objetivo que pueda evaluarse al margen de sus consecuencias sociales.

La promesa electoral frente a la realidad

La comparación con los gobiernos anteriores exige el mismo rigor. Desde la salida de la convertibilidad en 2001, la Argentina atravesó períodos de expansión monetaria, crisis cambiarias, endeudamiento, emisión para financiar necesidades fiscales y distintos intentos de estabilización. Pero comparar administraciones requiere calcular las variaciones de la base monetaria en términos reales para períodos equivalentes y analizar los factores que explican cada movimiento. No alcanza con sumar pesos de distintas épocas, porque la inflación acumulada vuelve incomparables las cifras nominales. Esa reconstrucción histórica permitirá establecer qué gobiernos registraron las mayores expansiones y contracciones reales y cómo se relacionaron con la actividad económica y los precios.

Lo que ya puede afirmarse con las cifras oficiales disponibles es que la promesa de emisión cero no se tradujo en una base monetaria inmóvil. El aumento nominal del 48,4% y la expansión real interanual del 11,7% en diciembre de 2025 son datos del propio BCRA. También es cierto que Milei modificó los mecanismos tradicionales de financiamiento monetario del Tesoro.

La contradicción política permanece: el Presidente construyó su campaña denunciando la emisión como una de las grandes causas de la decadencia argentina y presentó su eliminación como una ruptura decisiva con el pasado. En el ejercicio del poder, sin embargo, la cantidad de dinero volvió a crecer en términos reales y el propio Banco Central explicó parte de esa evolución mediante la recuperación de la demanda monetaria y las operaciones del sistema financiero y del sector público.

La pregunta que Milei debe responder no es si logró cambiar algunos mecanismos de emisión, sino por qué prometió una solución absoluta para un problema que en el Gobierno terminó requiriendo explicaciones mucho más complejas. La emisión cero fue una bandera electoral; la política monetaria real es un conjunto de decisiones que debe evaluarse con datos, consecuencias y responsabilidades. Y los datos oficiales demuestran que entre la consigna y la realidad existe una distancia que el relato libertario no puede borrar.